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管涛:世界经济二次探底将如何冲击中国经济︱汇海观涛

据6月底世界银行最新预测,今明两年世界经济分别增长2.9%和3.0%。然而仅隔一个月,国际货币基金组织(IMF)表示将进一步下调全球经济增速预测值,并指出今年是困难重重的一年,明年形势甚至将更为艰难,发生经济衰退的风险已经上升。如果世界经济二次探底,对中国经济的影响与2009年相比将会怎样呢?

世界经济二次探底的风险不容低估

显然,世界银行与IMF对世界经济前景展望存在较大分歧。短期内世界经济是否会再度衰退不太确定,但下行风险却明显上升。

首先,货币紧缩加快将抑制经济复苏。

由于高通胀回归,去年7月以来,共有75家央行实施了加息,各家平均加息3.8次。继通胀暂时论破产后,今年5、6月份美国CPI通胀连创新高,也让通胀见顶论备受质疑,美联储不得不激进紧缩。最近一个月时间,IMF连续两次下调今明两年美国经济增长预期值。在利差和避险因素驱动下,国际资本加速回流美国,推动美元指数升至20年来高位,加大了其他发达经济体的输入性通胀压力。

本身在这次全球经济复苏中已经靠后的新兴市场和发展中国家更加进退维谷。据IMF统计,全球已有近六成低收入国家陷入债务危机或处于债务高风险状态,而中等收入发展中国家的偿债负担正处于30年来的高位。

今年7月份,月均铜油比为66.3倍,较上年底下降48%,跌至2014年7月以来的新低(见图1)。这反映宏观需求走弱,全球经济衰退概率提升。同期,美国和欧元区Markit综合PMI指数均跌破荣枯线。近日10年期美债收益率连续下挫,7月22日收在2.77%。

其次,俄乌冲突加重世界经济阴影。

由此引发的大宗商品价格冲击降低了全球经济增速,使数亿民众的生活成本危机加剧。7月19日IMF警告称,如果俄罗斯停止向欧洲输送天然气,将导致欧洲多个国家的经济严重衰退。这同样是美联储心中的“刺”。美联储主席鲍威尔矢志要效仿前辈沃尔克,紧缩货币坚决反通胀,但也坦言美联储管得了需求却管不了供给,乌克兰危机造成的全球供应链中断、能源粮食价格飙升就是其心中之痛。最近国际油价见顶回落,主要是市场开始交易经济滞胀、需求萎缩(见图2)。然而,如果经济衰退没有被证实,市场需求热度不减,估计这波油价下跌也只是上涨的中继,全球通胀仍将非常顽固。

再次,世纪疫情冲击下世界经济本就复苏乏力。

新冠肺炎疫情暴发的2020年,世界经济衰退3.1%,跌幅远超2009年的0.1%,2021年增长6.1%,仅略超过2010年的5.4%。到2021年,世界经济实物量已恢复到疫情前水平,但仍有近一半经济体低于2019年。2020~2021年,全球经济两年复合平均增长1.4%,低于2015~2019年趋势值2.0个百分点,有近九成经济体低于五年趋势值。如美国,2020年衰退3.4%,2021年增长5.7%,两年复合平均仅有1.0%,低于五年趋势值1.3个百分点(见图3)。

今年7月份,世卫组织还在警告疫情远未结束。与疫情相关的扰动持续不断,全球供应链遭遇新的瓶颈,商品和劳动力供给短缺加剧,投资者和消费者预期转弱。恐再有什么黑天鹅、灰犀牛事件,就会将世界经济推入衰退。

最后,主要国家面对新的下行风险,缺乏政策应对空间。

上次欧债危机正值欧元区低通胀,时任欧央行行长德拉吉可以“不惜一切代价捍卫欧元”。而现在高通胀回归迫使欧央行不得不改弦更张,7月份首次加息就50个BP,一举退出8年的负利率安排。尽管推出了应对金融碎片化新工具TPI,但欧央行行长拉加德在增长与通胀的两难选择下,对拯救欧债危机仍可能有心无力。欧央行加息当日,意大利爆发政治危机。

经过2008和2020年两次空中加油后,全球非金融部门特别是政府部门均已债台高筑,进一步加杠杆的能力和意愿有限(见图4)。而且,各国基本已将经济刺激手段用到极致,政策公信力严重受损,危机有可能会预期自我强化、自我实现。若末日博士鲁比尼一语成谶,全球爆发经济、债务双重危机,“日本病”缠身的资产负债表衰退恐难避免。届时,全球央行头疼的可能不是通胀而是通缩了。

做好应对世界经济下行甚至二次衰退的准备

从实证角度看,长期以来,中国出口对人民币汇率不敏感而是对外需敏感。将全球经济实际增长分别与中国出口额(美元现价)和出口量增长做相关性分析结果显示:1993~2021年二者均为高度正相关,相关性分别为0.979和0.984,其中2009~2021年分别为0.866和0.969(见图5)。可见,2008年金融危机以来,全球经济增长与中国出口额的相关性边际上减弱但仍属强相关,与中国出口量则依然高度正相关。

2008年金融危机,世界经济温和衰退,中国出口遭受重创。全球金融海啸爆发后,2008年11月起中国出口转为同比负增长,同年四季度和次年一季度GDP同比增速快速下滑(见图6)。

为此,2008年底,中国宏观调控迅速从防过热防通胀转向稳增长,推出了两年四万亿元一揽子投资计划。结果,2009年,中国出口额下降16.0%,出口量下降10.4%,但经济增长9.4%;消费和投资对经济增长的贡献率分别为57.4%和85.1%,外需为负贡献42.6%(见图7)。

新冠疫情暴发以来,中国享受疫情防控有效、率先复工复产的红利,全球出口市场份额跳升、贸易顺差逐年扩大,但与疫情前的趋势值相比,与名义GDP之比仍保持了基本稳定。2021年,中国外贸依存度为34.1%,较2015~2019年均值高0.7个百分点,贸易差额依存度为4.5%,高0.1个百分点;与2004~2008年均值相比,则分别下降了26.3和1.5个百分点(见图8)。这反映了2008年金融危机以来,中国加快经济转型、产业升级的积极成果。然而,从以下情况看,全球经济衰退、外部需求萎缩仍是中国必须正视的外部挑战。

首先,外需对经济增长的拉动作用仍不可低估。

过去两年,外需对中国经济增长的贡献率平均为23.2%,今年上半年更是高达35.8%,远高于2015~2019年平均1.1%的水平,也高于2004~2008年的趋势值6.1%(见图7)。尤其是今年二季度中国经济同比增长0.4%,全靠外需对经济增长拉动1.0个百分点力挽狂澜。

全球买中国商品,本应利好中国出口商定价。但自去年2月以来,中国贸易条件指数持续低于100,表明出口价格上涨跟不上进口成本的上升。美国从中国进口价格相对指数2018年以来持续低于100,今年上半年平均为95.23,较2021年全年均值低1.6%,较2019年低4.3%,表明中国货相对其他外国货在美国卖得也没有那么“俏”(见图9)。这与国内需求不足,中国企业更多依靠国际市场消化产能,造成出口部门过度竞争有关。

其次,国内工业和投资恢复都与外贸出口有密切关系。

今年3、4月份,国内疫情散发,经济循环不畅,5、6月份开始逐渐回归正轨,但经济仍呈现工业好于服务业、投资好于需求的K形复苏。上半年,工业增加值累计同比增长3.4%,服务业生产指数下降0.7%;固定资产投资完成额增长6.1%,社会消费品零售总额下降0.4%。这都与出口景气相关。上半年,工业企业出口交货值累计同比增长10.8%,较2020~2021年同期两年复合平均增速高2.5个百分点;制造业固定资产投资增长10.4%,高5.0个百分点;规上工业增加值增长3.4%,高1.6个百分点(见图10和图11)。

再次,外需疲软将会引起连锁反应。

一是会直接影响制造业投资。今年上半年制造业投资占到整个固定资产投资的30.5%,同比上升1.2个百分点。外需不景气有可能加重市场预期转弱,进一步抑制投资意愿。

二是会影响就业。2020和2021年,受益于出口景气,中国第二产业就业人数分别增加309万和169万人,逆转了2013年以来持续环比下降的势头。今年5、6月份就业形势有所好转,也与同期出口景气快速复苏有关(见图6和图12)。如果出口下滑,服务业复苏又受制于防疫常态化,则中国就业形势将会更加严峻。

三是会影响消费。没有就业就没有收入,没有收入就没有消费。同时,就业和收入预期不佳,还会进一步推升预防性储蓄倾向,抑制当期消费需求。

综上,上半年中国的挑战主要来自高效统筹疫情防控和经济社会发展,下半年乃至明年则还要关注世界经济二次探底可能引发的外部冲击。尽管与十多年前相比,对外依存度下降增强了中国经济抗外部冲击风险的能力。但是,近年来受疫情影响,国内经济复苏不均衡、基础不稳固,对外需的依赖度边际上仍有所加强。

2009年,中国在外需负贡献的情况下,通过消费和投资双轮驱动,才实现了经济的V形反弹。这次外需的潜在波动对中国经济的影响程度,将取决于内需接棒的速度和效率。故我们要更加注重三次产业、三大需求的均衡协调发展,落实好现行政策、谋划好增量工具,采取前瞻性、针对性措施保住市场主体稳就业,用有效扩大内需对冲外需扰动的不确定性,避免内外需低迷的“双碰头”。

(作者系中银证券全球首席经济学家)

文章作者

管涛

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世界经济二次探底中国经济发达经济体新兴市场债务危机

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